全球关注：新一轮比惨大会开始——周投资总结

一，本周市场概况

(资料图片仅供参考)

本周上证综指收盘于2915.93，本年上证综指下跌19.89%。

二，本周操作

1, 10月24日，以20.46元减持恩华药业；以219.4港币增持腾讯控股；

2，10月25日，以5.01元小幅增持分众传媒；

3，10月26日，以5.06元小幅增持分众传媒。

4，10月28日，以20.39元小幅减持恩华药业；以4.63元小幅增持分众传媒。

三，账户情况

截至2022年10月28日的账户持仓如下：

历年收益明细：

2022年账户累计收益率-27.26%，目前跑输上证综指7.38个百分点。长仓账户收益率-26.4%，短仓账户收益率-34.97%。目前长仓收益率暂时领先。

大佛坚持满仓持股，不追高，不择时，不融资融券，相对集中，适度分散的投资原则，操作上逆向投资为主，顺向投资为辅。

四，持股动态

1，分众传媒

（1）本周继续增持分众传媒，受疫情反复和国内外经济大环境的影响，分众传媒作为受经济周期影响比较大的公司，短期业绩必然受到很大的影响，市场悲观情绪也达到了极点，即使如此便宜，市场还是如惊弓之鸟，慌慌张张的大肆逃逸，10月28日更是大跌近5%。市场情绪和大众群体思维对股票价格的影响巨大，有时候甚至大大超过了基本面对股价的影响，在这种情绪的影响下，悲观，怀疑，恐惧占据了市场的主流，而这往往也是市场反转的时机，只要股票的基本面没有大的变动，没有道理不坚定持股。目前的分众，市值677亿，账上现金93亿，对于一个年赚钱能力可达到60亿的公司（未来可达到100亿），如果现在以677亿买进，实际支出仅仅584亿，按60亿盈利计算，市盈率不到10倍，10年回本，以后这个现金摇钱树就是你的了，这么简单的计算大家不懂吗？更何况公司近期还公布了回购方案，还需要这样慌忙逃跑吗？投资不需要靠高智商，160的高智商投资者不一定能超过120普通智商的投资者，基金券商保险等专业投资者不一定能超过业余投资者的投资业绩，投资只需要懂得基本的常识就能获得理想的收益，懂的人3分钟就懂了，不懂的一辈子也明白不了。

2，恒瑞医药

（1）恒瑞医药10月28日发布2022年前三季度财报，个人认为是符合预期甚至还略超预期，恒瑞最差的时刻已经过去了，22H2业绩将明显好于上半年，恒瑞的好日子还在后面，财报主要内容如下：

1，22年前三季度营收159.5亿，同比减少21%，相比22H1降幅有所收窄，不过这跟21Q3基数较低有一定的关系，其中22Q3单季营收57.2亿，同比减少17.2%，22Q3扣非净利润10.4亿，同比减少31%，降幅大幅超过营收的降幅，主要是22Q3营业成本不降反而增长了0.6%，销售费用同比减少18.7%，基本与营收的降幅一致，管理费用大幅增长了31%，预计在逆境中，公司加大了对管理层的激励，研发费用13亿，同比减少15.8%，研发占营收的比重达到23%，在困难时期，公司仍然保持对研发的大额投入，预计全年研发费用在48亿左右。

2，预计全年营收能达到216亿左右，扣非净利润能达到41亿左右。

3，研发方面。22年前三季度研发费用35亿，同比减少15.5%，占销售收入的比重22%，22H1的开发支出是9.52亿，前三季度开发支出13.23亿，即22Q3有3.71亿研发费用作了资本化处理，使业绩报表看起来没有那么难看，前三季度开发支出同比大增409%。由于营收下滑，预计全年研发投入在48亿左右，待明年营收恢复增长以后，研发投入将保持同步增长，毕竟恒瑞的另一大战略是国际化，要跟国际大亨动辄百亿美金的研发投入，恒瑞还是个骚年，增长潜力很大，中国的市场足够大，在本土市场，相信恒瑞能获得稳定的增长。

4，盈利能力。22Q3毛利率82.8%，相比21Q3的85.9%，下降3.1个百分点，主要是营业成本增长，受到集采影响，仿制药的毛利率大幅下降所致。不过，仿制药占整体营收的比重越来越小，预计这两年会降到30%左右的比重，另外，恒瑞主要的仿制药大品种大都纳入集采，集采的杀伤力已经大幅削弱。22Q3扣非净利润率18.2%，同比去年21.8%，降低3.6个百分点，预计全年扣非净利润率在19%左右。前三季度净资产收益率8.88%，全年净资产收益率预计在12%左右。

5，现金流。22Q3公司经营活动现金流净额13.4亿，同比减少33%，资本性支出0.56亿，自由现金流12.9亿，同比减少7%，截至22Q3，公司账上货币资金，交易性金融资产合计181亿，财报上没有短期和长期借款等有息债务的会计科目，是不是昭示公司永不借债？公司今年如果投入48亿研发费用，算上资本化处理约17亿，65亿的研发投入对公司的资金链没有太大的影响，这还不算公司每年强大的盈利能力，能够支持公司多年的研发支出，手里有粮，心里不慌，这比某些公司不断融资搞研发要安全和淡定多了。

6，生意模式。恒瑞主要依靠不断开发有巨大临床需求的创新药来构筑自己的护城河和核心竞争力，毛利率长期保持在85% 以上，这两年受到集采的影响，毛利率有所下降，但仍然高达82%，属于赚钱比较容易的生意。以飘扬总为代表的管理层基本属于创始人团队，带领公司始终牢记“科技为本，为人类创造健康生活”的使命，以“专注创新，打造跨国制药集团”为愿景，致力于新药研发和推广，以解决未被满足的临床需求，始终把造好药融入到公司的企业文化之中，公司有利润之上的追求，长期来看，恒瑞仍然能保持持续稳定的营收和利润增长。

7，估值。恒瑞目前的股价38.95元，距离前期的高点96.78元，跌幅仍然高达60%，若以本轮调整的最低点26.9元来计算，跌幅更是高达72%，目前恒瑞市值2485亿，如果2022年全年扣非净利润达到41亿，动态市盈率仍然有61倍，虽然跌幅巨大，但短期仍然谈不上便宜，长期潜在的收益率不是很高，大佛在50元左右买入重仓，现在看来是买早了，最主要是在估值不是足够便宜的时候进场扫货，只是看到股价大幅下跌而入市，内心深处还是想占市场的便宜，没有盯着估值这一根本指标，这一点要好好反思。还好在28.6-50元区间有所补仓降低持仓成本。长期来看，恒瑞赚170亿左右的净利润应该不难，目前我给恒瑞的长期估值仍然保持在5000亿左右，仅仅是毛估估，不作投资建议，有屁股决定脑袋的嫌疑。

（2）公司10月23日公告，公司药品卡瑞利珠单抗联合法米替尼一线治疗肿瘤细胞PD-L1表达阳性（TPS≥1%）且不伴有EGFR/ALK基因异常的复发性或转移性非小细胞肺癌被药监局拟纳入突破性治疗品种公示名单，公示期7日。

注射用卡瑞利珠单抗已获批八个适应症，分别为：1，2019 年5月获批用于至少经过二线系统化疗的复发或难治性经典型霍奇金淋巴瘤的治疗；2，2020年3月获批用于既往接受过索拉非尼治疗和/或含奥沙利铂系统化疗的晚 期肝细胞癌患者的治疗；3，4：2020年6月获批联合培美曲塞和卡铂适用于表皮生长因子 受体（EGFR）基因突变阴性和间变性淋巴瘤激酶（ALK）阴性的、不可手术切除的局部晚期或转移性非鳞状非小细胞肺癌（NSCLC）的一线治疗，和用于既往接受过 一线化疗后疾病进展或不可耐受的局部晚期或转移性食管鳞癌患者的治疗；5，2021 年4月获批用于既往接受过二线及以上化疗后疾病进展或不可耐受的晚期鼻咽癌患者的治疗；6，2021年6月获批联合顺铂和吉西他滨用于局部复发或转移性鼻咽癌患者的一线治疗；7-8，2021年12月获批联合紫杉醇和顺铂用于不可切除局部晚期/复发或转 移性食管鳞癌患者的一线治疗及联合紫杉醇和卡铂用于局部晚期或转移性鳞状非小细胞肺癌患者的一线治疗。

PD-1单抗类药物内卷，外卷都很厉害，国外有4款，国内有8款PD-1单抗获批上市。注射用卡瑞利珠单抗是人源化抗PD-1单克隆抗体，可与人PD-1受体结合并阻断PD-1/PD-L1通路，恢复机体的抗肿瘤免疫力，从而形成癌症免疫治疗基础。国外有4款PD-1单克隆抗体获批上市，分别为帕博利珠单抗（默沙东，商品名可瑞 达）、纳武利尤单抗（百时美施贵宝，商品名欧狄沃）、cemiplimab（再生元制药，商品名Libtayo）和dostarlimab（葛兰素史克，商品名Jemperli），帕博利珠单抗和纳武利尤单抗均已在国内获批上市。除恒瑞医药的注射用卡瑞利珠单抗 外，国内另有7款PD-1单克隆抗体获批上市，分别为特瑞普利单抗（上海君实，商 品名拓益，2018年获批）、信迪利单抗（信达生物，商品名达伯舒，2018年获 批）、替雷利珠单抗（百济神州，商品名百泽安，2019年获批）、派安普利单抗 注射液（正大天晴和康方生物，商品名安尼可，2021年获批）、赛帕利单抗注射 液（誉衡生物，商品名誉妥，2021年获批）、斯鲁利单抗（复宏汉霖，商品名汉 斯状，2022年获批）和普特利单抗注射液（乐普生物，商品名普佑恒，2022年获 批）。经查询EvaluatePharma数据库，2021年抗PD-1抗体全球销售额约为281.92 亿美元。截至目前，注射用卡瑞利珠单抗相关项目累计已投入研发费用约为 212,748万元。

苹果酸法米替尼胶囊是公司创新研发的小分子多靶点酪氨酸激酶抑制剂。国内外有索拉非尼、舒尼替尼、培唑帕尼等多种同类产品获批上市。索拉非尼由拜耳公司开发，于2005年在美国获批上市；舒尼替尼由辉瑞公司开发，于2006年在 美国获批上市；培唑帕尼由诺华研发，于2009年在美国获批上市，三款多靶点抑 制剂均已在国内获批上市。经查询EvaluatePharma数据库，索拉非尼、舒尼替尼、培唑帕尼的2021年全球销售额约为17.65亿美元。截至目前，苹果酸法米替尼相关项目累计已投入研发费用约为20,077万元。

卡瑞利珠单抗是公司最重要的创新药产品，也是最重要的大单品，2021年全年预计销售额在40亿左右，占整体营收比率高达15.5%，为了迅速放量，公司可谓流血谈判进入医保，降价85%，PD-1单抗获批厂家众多，医保谈判进入医保是唯一出路，恒瑞可凭借更多的获批适应症和联合用药展示自己的差异化优势。

3，中国平安

（1）公司10月26日发布22年前三季度财报，要点有：

1，2022年1-9月，营收8702亿元，同比减少3.8%，其中22Q3实现营收2581亿，同比减少4%。

2，2022年1-9月，营运利润1233亿元，同比增长3.8%，营运利润剔除了短期波动性较大的损益表项目和不属于日常营运收支的一次性重大项目及其他。公司分红与营运利润挂钩，中期每股分红0.92元，同比增长4.5%，高于营运利润的增幅，平安一贯是比较注重股东回报的，全年派息每股2.42元，按10月28日收盘价36.73元计算，股息收益率高达6.6%。目前平安TTM市盈率不到7倍，分位值3.71，处于历史极值位置，市场对平安的悲观情绪也处于极点位置，风险大幅释放，未来潜在收益率较高。

3，2022年1-9月，扣非净利润767亿元，同比降低6.2%，其中22Q3扣非净利润162亿，同比减少31.4%，21Q3扣非净利润同比20Q3减少31.2%，可以看到21Q3的净利润基数并不高，22Q3扣非净利润同比20Q3扣非净利润大幅减少53%，可见目前平安的经营确实面临较大的困境。

4，寿险及健康险业务。2022年1-9月，寿险及健康险营运利润865亿元，同比增长17.4%，占整体营运利润70%，寿险业务仍然是公司最重要的业务，报告期寿险改革稳步推进，预计年底基本完成本轮寿险改革。代理人人均新业务价值同比提升22%，寿险依托集团医疗健康生态圈，创新推出了 “保险+健康管理”、“保险+居家养老”、“保险+高端养老” 等产品及服务，并不断优化迭代，持续提升客户服务体验，打造差异化的竞争优势。只有寿险业务扭转增长颓势，平安的业绩才能真正的稳定持续增长。

5，产险业务。2022年1-9月，平安产险是国内第二大产险公司，业绩稳定增长，原保险保费收入2220亿，同比增长11.4%，综合成本率97.9%，保持承保盈利的状态，中长期看，综合成本率还将逐步改善。前三季度产险营运利润104.5亿，占整体营运利润8.5%。

6，平安银行，22年前三季度实现营业收入1383亿，同比增长8.7%，实现净利润367亿，同比增长25.8%。不良贷款率1.03%，较年初上升0.01个百分点。拨备覆盖率290.3%，拨备覆盖率处于各主要银行中间位置。平安银行依托平安保险客户资源，为客户提供便捷服务和综合金融需求，大佛觉得，平安银行将成为招商银行未来强劲的对手。

7，医疗健康。平安努力打造“综合金融+医疗健康”一站式生态版图，实现“一个客户，一个账户，一站服务”，不断增强客户粘性，加固平安的护城河。在医疗健康方面，推出“管理式医疗模式”，代表支付方，整合供应方，提供最佳性价比，全生命周期的医疗健康服务，截至报告期，平安医疗健康生态圈已实现国内百强医院和三甲医院100%合作覆盖，去年组建的新方正集团，其核心资产就是以北大医疗产业集团为主体来协同配合平安的医疗健康服务布局，目前平安合作药店数达到21.1万家，平安自有医生团队与外部签约医生的人数超过5万人。平安在管理式医疗模式方面大有可为，能够有效整合医院，医生，药店等资源为平安的客户服务，形成独特的差异化竞争优势。这也是未来平安最大的看点，目前平安对标企业联合健康就是管理式医疗服务的标杆，联合健康目前市值3.7万亿，动态市盈率高达26倍，而联合健康2021年净利润不过1100亿，与平安2021年的净利润差不多，但中国潜在的市场规模比美国要大很多，只要这个商业模式打通，不管是盈利前景和估值都会大幅提升。

4，周大生

（1）公司10月27日发布了22年前三季度财报，老实说是低于我的预期的，要点有：

1，22年前三季度实现营收89.4亿，同比增长38%，22Q3单季营收38.4亿，同比增长4%，主要受到疫情反复和经济大环境的影响，部分门店经营业务一度面临停滞，影响了加盟商的补货需求，另外净开店比较少，上半年净增店仅仅23家，前三季度净开店71家，则22Q3净开店48家，公司上半年吹牛皮全年净增400-500家门店有点痴人说梦，公司在8月30日与投资者的交流中已经把开店目标大幅调降到150家，下半年的净开店目标变为127家，则22Q4需要净开店56家，这个目标努力一下是不难完成的，建议管理层以后还是低调行事，尽量不要给投资者太高的预期，免得被打脸，或者干脆不要对外设置一个目标，自己内部默默努力就好。

2,22前三季度扣非净利润8.7亿，同比减少10%，22Q3扣非净利润3.08亿，同比减少19%，净利润的大幅下降，主要由于黄金产品占营收的比重大幅提升，影响了整体毛利率的水平，报告期毛利18.2亿，毛利率仅20.4%，22Q3毛利率仅仅17.9%，去年同期的毛利率21%，同比降了3.1个百分点。22Q3四费支出2.13亿，同比21Q3的2.3亿还降低了0.17亿，除了成本增长高于营收增长之外，还有一点是信用减值前三季度增加了0.21亿，主要是报告期应收账款规模增加，应收账款计提的预期信用减值损失增加所致。公司之前解释应收账款形成坏账的风险较低，那这个预提信用减值损失很可能成为一个净利润的隐藏点。

3，从产品结构来看，通过省代模式，素金产品营收占比大幅提升，报告期素金产品营收67.7亿，占比已高达75.7%，镶嵌产品营收占比仅11%，镶嵌产品营收下滑与疫情关系较大，毕竟镶嵌产品在一二线城市的销售更多一些，一二线城市特别是第二季度受疫情影响较大，第三季度有所改善，但仍然有很大的影响，另外，就是公司的战略改变所致，公司将素金产品作为主打产品来推广，一定程度上弱化了镶嵌产品的销售。

4，盈利能力。毛利率逐渐下滑值得警惕，由于素金产品占比大幅提高，报告期毛利率已经大幅下降到20.4%的水平，22Q3扣非净利润率下降到8%，同比21Q3下降2.4个百分点，全年预计扣非净利率保持在9%左右的水平。报告期净资产收益率15.6%，全年预计仍然会达到20%的高ROE.

5,以渠道划分，2022年1-9月份，自营线下业务收入8.6亿元，同比下降6%，主要是报告期一二线城市的疫情影响较大，另外自营店在报告期净闭店4家。自营线上（电商）业务收入8.9亿元，同比增长21%，线上电商业务仍然保持快速的增长态势。加盟业务收入70.2亿元，同比增长51%，主要是省代模式下，黄金产品的营收大幅增长所致。报告期，加盟店共4573家，同比去年同期净增216家。

6，业绩展望。我们之前寄希望于下半年新开店的铺货推动营收增长，但受到疫情影响，加盟商加盟意愿不强，目前公司大幅下调下半年净开店目标，下半年靠净开店铺货带动营收增长有限。去年下半年线上业务7亿，基数较大，下半年线上业务保持快速增长的难度较大，但线上业务预计全年仍然保持两位数的增长。对周大生来说，今年业绩增长难言乐观，股价也遭到了残暴打击，公司8月30日的交流中对今年的业绩目标是保平衡，拼增长。这里的增长应该是净利润增长，毕竟营收增长是板上钉钉的，净利润我们之前预期能达到13亿就非常不错，目前来看，预计22Q4净利润能达到2.4亿左右，全年净利润约11.7亿，同比下降约4%，保平衡已经成为一个奢侈的目标。就长期而言，疫情的影响将逐步减弱，随着加盟商开店意愿的恢复，净开店预计能恢复到300-500家年净开店的规模，将稳住周大生国内一线品牌的地位，周大生通过促进镶嵌首饰的恢复增长，从而带动高利润的品牌使用费和品牌管理费的增长，未来10年净利润将挑战目标下调至30-33亿，合理估值调低至660亿，市场对周大生的悲观预期实际上是长线投资者一个难得的好机会。

5，盈峰环境

（1）公司10月26日发布22前三季度财报，低于预期，要点有：

1,22年前三季度营收76.6亿，同比增长10%，实现扣非净利润4.65亿，同比下降25%。其中22Q3实现营收27.5亿，同比增长23%，扣非净利润1.77亿，同比下降4%，相比21Q3未调整前扣非净利润1.67亿增长6%，环比22Q2降幅进一步收窄。

2，主要业务方面，公司没有过多的披露，预计稍后与投资者交流中会有详细细节披露，预计智能装备特别是新能源环卫装备业务保持较快的增长，环卫服务收入保持快速增长的态势，预计前三季度已经基本完成全年的销售任务。大佛仍然维持预测全年营收131亿左右，扣非净利润5.3亿左右。

3，现金流方面，22年前三季度经营活动现金流净额1.7亿，同比增长110%，账上货币资金37.3亿，短期借款和长期借款41.6亿，有息负债率进一步攀升到14.2%,有息负债率还是比较高的，主要是环卫服务业务需要较大的前期投入，而甲方又相对比较强势，不过营收账款周转天数与去年同期差不多，基本维持在120天左右。收现比110%，营收回流资金还是不错的。

4，盈利能力方面，22Q3毛利率22.1%,同比下降3.1个百分点，，22Q3扣非净利率6.4%，同比下降1.8个百分点。前三季度净资产收益率3.25%，全年净资产收益率也就是一个理财的水平。

5，资本性支出。22Q3资本性支出3.11亿，占营收的比率高达11.3%，不过相对去年同期已经大幅下降，资本性支出过高的企业对投资来说不是太好的业务模式。

6，生意模式。盈峰环境主要靠环卫装备和环卫服务的业务增长来实现利润，而两种业务模式未来都将是业内的第一名，盈峰环境赚的是辛苦钱，需要不断投入资本性支出，这两年资本性支出占营收的比率都超过10%，长期看，智能装备特别是新能源装备，以及新能源装备对传统装备的更新升级是未来智能装备增长的重点，环卫服务有点类似公用事业业务，目前基本处于跑马圈地的阶段，未来几年，环卫服务业务将保持快速增长的态势。

6，恩华药业

（1）公司10月26日收盘后公布22年三季度财报，基本符合预期，要点有：

1，22前三季度营收31.2亿，同比增长8%,其中22Q3单季营收11.2亿，同比增长9%，增速高于22Q2，主要是22Q3大部分地区的疫情得到较好控制，预计公司麻醉药的收入实现了可观的增长；

2,22年前三季度净利润7.4亿，同比增长10%，公司预告前三季度净利润7.1-8.4亿，实际净利润落在预告中间偏下位置，其中22Q3扣非净利润2.95亿，同比增长12.5%，也显著高于22Q2的增速。公司预告2022年全年净利润8.38亿-9.97亿，同比增长5%-25%，则22Q4净利润0.98亿-2.57亿，同比增长-22%-106%，区间跨度太大，大佛预计2022年全年净利润8.5亿-9亿左右。

3，报告期，公司加大了研发投入，前三季度研发费用2.91亿，同比增长24%，22Q3研发费用1亿，同比增长28%。在创新药研发方面， 公司目前共有 20 多个在研创新药项目，其中开展 I 期临床研究项目 4 个，提交 IND 申报资料项目 1 个,提交 Pre-IND 资料在审评项目 4 个 ，其余项目均处于申报临床前系统药学及毒理学研究或临床前候选药物研究阶段。在重点仿制药产品研发及一致性评价方面，开展一致性评价项目 16 个， 一致性评价在审评项目 2个（咪达唑仑注射液（10ml:50mg）、盐酸丁螺环酮片（5mg））；氟马西尼注射液于报告期通过一致性评价。获得仿制药生产批件 2个（盐酸咪达唑仑口服溶液（118ml:236mg）），奥氮平片；仿制药在审评项目 2个（地佐辛及注射液、依托咪酯乳状注射液），作为重磅仿制药地佐辛一直未获批件，期待年内能够获批。

4，恩华目前主要增长动能依然来自麻醉药方面，依托咪酯，咪达唑仑都占有很高的市场份额，恩华的依托咪酯增长很快，目前的销售额预计在7亿左右。如果麻醉大品种地佐辛这两年能够获批，恩华在麻醉线将再增加一个潜力大品种。近 2 年陆续获批的精麻管制类大品种（舒芬太尼、羟考酮、阿芬太尼等），会持续保持快速增长。

7，腾讯控股

（1）自公司8月18日公布了22H1财报后，腾讯又开始恢复了回购的节奏，公司预计11月16日发布前三季度财报，则公司在3季报前可回购至10月14日，8 月19日-8月26日累计回购668万股，8月29日-9月2日累计回购542万股，9月5日-9月9日累计回购567万股，9月13日-9月16日累计回购467万股，9月19日-9月23日累计回购615万股，9月26日-9月30日累计回购638万股，10月10日-10月14日累计回购987万股。10月15日至22Q3财报发布处于财报发布敏感期，公司暂停回购。其中，8月19日-9月16日回购的股份累计2224万股已经注销。

腾讯本周再次创下年内调整新低198.6元，距离前期高点747.1元，大幅下挫73%，难兄难弟阿里巴巴也很仗义，本周创下调整新低58.01元，距离前期高点319.32元最高下挫高达82%，上周还有跌不动的感觉，这周感觉又上来了，决不能比企鹅跌的少，腰斩再腰斩，正在接近第三个腰斩，BABA加油。还好没有跌破2015年低点57.2元，不过也仅是一步之遥。

市场明显出现了践踏，群体对两大巨头的悲观情绪达到了顶点，而现在是捡便宜货的大好机会，大佛没有按住左手，用右手小小加仓了一丢丢腾讯，我不是喜欢接飞下的小刀，根本来看还是股票的长期投资价值越来越诱人，希望做梦不要笑醒。

本人尚持有以上个股，目前谨慎持有中。此文谨作本人投资分析交流之用，不作荐股之用，各位看官须独立思考，理性分析，看好自己的钱袋子哈。

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2022年10月29日

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