人民币兑美元的汇率持续走高 逻辑比结论更重要

最近，人民币兑美元的汇率持续走高，已经进入1：6.4的时代。如果半年前你在1：7.14高点换10万美元，那现在已经亏了6万5千多元人民币。在人民币汇率一路走高背后，其实也有一段“跌跌撞撞”的摸索之路。

《汇率的突围》就是对这段历史的总结与反思。作者管涛是中银证券全球首席经济学家，他对货币可兑换、国际收支、汇率政策、国际资本流动等问题有着深刻的见解和一线经验，并且参与了1994年至2014年间一系列国家层面上的重大外汇管理体制改革方案的设计。

《汇率的突围》

管涛 著

中国出版集团 东方出版中心

逻辑与方法：如何思考货币现象

书中货币现象、政府政策、解释方法的内容都非常前沿，可以帮助读者深入理解汇率、外汇等货币现象。有句玩笑话，说的是同一个经济现象，十个经济学家会有十一种观点，这句话从侧面反映了现实的复杂。然而再复杂的经济现象，都有其内在的逻辑。比如为什么在2020年，人民币汇率会“低开高走”?《汇率的突围》中有一套非常自洽的逻辑来解释：

前期人民币汇率走弱主要是因为中美贸易摩擦、疫情初期这些层面影响了投资者的信心。在后期阶段，得益于本土疫情迅速得到控制以及国内产业门类齐全、市场潜力广阔的优势，中国经济恢复好于预期、发展韧性十足。这为今年6月份以来的人民币加速升值提供了基本面支持。

管涛老师一直坚持汇率分析“逻辑比结论更重要”。所以这本书对人民币汇率问题的研究，最大的价值，不是做短期判断，而是剖析背后更深层次的东西，即人民币汇率从2015年“8.11”汇率改革初期的持续单边下跌，走到今天双向波动、市场预期分化的政策逻辑与市场逻辑。

人民币兑美元汇率近五年走势图

人民币汇率是如何“炼成”的?

中国曾经被美国财政部界定为汇率操纵国。按照通常理解，汇率操纵是指一个国家人为压低汇率，使本国的产品相较于别国有价格优势。对于这样的指控，我们该怎样去回应呢?

管涛告诉我们，人民币的升涨跌落从来不是中国政府主导的国家行为。在本书中，作者按照时间序列，为我们慢慢揭开了2017年至2019年人民币汇率的跌宕之路。首先，本书解读了为何2017年人民币汇率能实现止跌回升的成功逆袭。人民币的升值在这一年占了“天时、地利、人和”三个大便宜。“天时”说的是，进入2017年，特朗普大选胜出后经济政策推进缓慢，美元指数不强反弱，跌幅堪比和日本签署广场协议那年，此背景为人民币兑美元创造了有利的外部条件。“地利”则指的是中国经济的韧性，中国制造业采购经理指数和工业生产者出厂价格指数都呈现了正增长，国家宏观调控的重点由“稳增长”转向“防风险”。“人和”则指的是2016年底，针对外汇市场出现的恐慌性情绪，有关部门采取了加强跨境资本流动管理的措施，效果明显。

接着到了2018年，为什么人民币有贬值压力却无资本流动冲击?这主要是因为前期资本外流压力已有所释放，境内公司和住户部门的货币错配风险有所降低，而且经历2015至2017年外汇市场的剧烈震荡以后，政府和市场对汇率波动的容忍度和适应性均有所提高。

在解释为什么人民币汇率在2019年破7之后有惊无险，则从汇改“机制比水平更重要”的角度指出，人民币汇率破7不是简单的对外贬值，而是打开了可上可下的空间，是汇率市场化、灵活性的进一步提高。

2020年以来，人民币汇率围绕7上下波动，成为吸收各种冲击的减震器。这印证了2019年汇率市场化改革的成功，也再次表明汇改推进的任何时刻都充满了风险。

人民币汇率还会继续走强吗?

那么人民币汇率在2020年连创新高之后是否会一帆风顺呢?我们是否应该保持一个乐观的心态呢?在《汇率的突围》中，我们同样看到了一个经济学家的“居安思危”。

从国内环境来看，疫情影响下，中小企业经营更加困难，就业形势更加严峻;从中长期看，发展不平衡不充分问题仍然突出，创新能力不适应高质量发展要求，国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局还在进一步构建和完善过程中。经济增速下行、资本产出比下降，意味着投资回报率降低，将影响人民币汇率的长期表现。

中国将面临较长时期逆风逆水的外部环境，大国之间的博弈加剧，全球合作抗疫阻力重重，疫情大流行增加了世界经济复苏和金融稳定的变数，任何国家都难以独善其身。同时，长期以来，中国以“你买我商品、我买你国债”的方式积极参与国际经济大循环(又叫做“外循环”)。但现在，外循环格局正面临贸易壁垒、断供风险、金融脱钩等堵点和痛点。

这些情况，有的是消息面的，会导致市场负面情绪;有的是基本面的，会影响营商环境和贸易条件。而无论是心理还是实质冲击，都将会影响人民币汇率走势。在人民币汇率趋于均衡合理水平的情况下，这些冲击通常容易被放大，都会加剧人民币汇率震荡。

汇率之“道”

在由活生生的人组成的经济里，非人格化的制度安排，最终还是受制于在传统、历史教训、现实经济政治力量等约束下的人的行为。

正如本书末尾的总结：“任何汇率机制，只有能够经受坏的市场情形的考验，才能算得上是好的机制。”

金钱永不眠，汇率是指标。《汇率的突围》中处处可见管涛作为亲历者对汇制改革的审慎，既有在技术层面的深入剖析，也不缺乏在决策层面的改革勇气。我们也相信在守住不发生系统性金融风险的同时，坚持用改革开放的办法解决前进中的问题，中国的经济才能够保有稳定、高速的经济增长。

关键词： 人民币兑美元