5月社融超预期 券商激辩：社融高增难延续

中国5月社融增量为3.19万亿元，同比增1.48万亿，环比增千亿。此前市场预期为社融增量为3.1万亿元，略超预期。5月社融存量增速12.5%，延续了疫情后的快速增长势头，增 速创过去两年新高。

金融数据出炉后，市场上关于社融高增速是否可持续的讨论开始增多。

考虑到宏观杠杆率的约束以及高频数据，招商宏观倾向于认为，5月末实体部门负债增速已经触顶，6月将出现小幅下滑。

华创证券则认为宽信用降成本仍然是金融逆周期调控的最重要目标，社融增速未来上行节奏可能放缓甚至出现波动，但就此彻底冲高回落的可能性较小，全年来看仍有增长空间。

对于当前打击资金套利对社融的影响，粤开证券李奇霖指出，现在打击资金空转套利只是短期的扰动，主要矛盾仍然在于信用扩张，社融增速与M2增速将继续保持在高位。

社融高增速可否持续?

从结构上来看，政府债券融资对5月社融贡献较大，具体来看，政府债券环比增加8043亿元，而贷款和企业债分别环比减少739亿元和6044亿元。

政府债券融资高增源于地方专项债大量发行的贡献。而招商宏观研报显示，从高频数据显示，6月无论是政府债还是信用债的发行动能都明显下降，因此，6月末政府负债增速大概率趋于下行。

家庭部门负债方面，招商宏观研报指出，由于“房住不炒”的指导目标未变，未来家庭部门债务余额增速未来会震荡下行，向名义GDP增速靠拢，对应房地产弱周期。5月家庭部门债务余额同比增速小幅下行0.1个百分点至13.8%，中长期和短期贷款余额增速一降一升。

非金融企业方面，招商宏观研报显示，5月PPI环比下降0.4%，同比降幅进一步扩大至3.7%，虽然6月开始有望逐步恢复，但弹性可能有限。因此，市场化程度高的非金融企业难有加杠杆的意愿，甚至更倾向于选择杠杆去化，5月大幅增加杠杆的行为或仍主要来自于市场化程度较低的非金融企业(主要是国有企业)。

此外，金融机构方面，根据现有数据，5月货币政策或开始转向收敛，并引导金融机构进行杠杆去化(负债增速下行)，后续大概率仍将保持边际收敛状态，配合引导金融机构和实体部门负债增速逐步下行。

因此，招商宏观认为，考虑到宏观杠杆率的约束以及高频数据，我们倾向于认为，5月末实体部门负债增速已经触顶，6月将出现小幅下滑。

不过，华创宏观认为当前货币政策的调整并不等于流动性宽松环境的反转，宽信用降成本仍然是金融逆周期调控的最重要目标。

华创宏观指出，这意味着对标2019年，非标的湮灭速度大概率放缓，股票融资或有小幅增加，企业贷款在下半年也仍有多增的空间。在没有考虑特别国债融资的情况下，中性判断社融增速年内还能进一步上行至13%左右，较当前还有0.5个百分点的空间。

总的来讲，华创宏观认为，社融增速未来上行节奏可能放缓甚至出现波动，但就此彻底冲高回落的可能性较小，全年来看仍有增长空间，年末增速或落在13%左右。

而粤开证券李奇霖也同样认为，社融增速与M2增速将继续保持在高位，宽信用将继续成为今年的主旋律。

近期，打击资金空转套利的消息逐渐增多，市场也对此进行了广泛探讨。李奇霖认为，现在打击资金空转套利只是短期的扰动，不会改变信用扩张的大趋势。

本周一，央行首次主动披露MLF将在15日续作，安抚市场情绪的信号明显。李奇霖表示，这说明央行现在也已经注意到债市收益率大幅调整对信用扩张的影响，货币政策边际收紧的趋势有暂缓的迹象。

另外，今年的主要矛盾仍然在于信用扩张，因为今年政府工作给全年定的基调是“让货币供应量和社融增速明显高于去年”。

李奇霖表示，现在对资金空转套利的治理，只是中继任务，短期的纠偏，以避免“低利率资金空转”规模过大，导致“积重难返、金融市场大幅波动”，从而让信用扩张走在正确的路径上。并且，现在经济的好转反弹是难以持续的，未来仍然需要政策积极宽信用，主动增加信用供给来护航经济。

关键词： 社融 券商