A股迎来新年罕见三连涨 虎年“开门红”拖到元宵节才姗姗来迟

涨起来了!

2月15、16、17日，A股迎来新年罕见的三连涨。对于此前深陷泥沼的创业板来说，本轮上涨更为难能可贵。虎年“开门红”拖到元宵节才姗姗来迟，这老虎的时差怕是有点大?

在这轮“虽迟但到”的上涨行情中，医药板块是首先涨起来的那一拨。2月14日CRO指数提前拉涨3.71%，2月15日更是大涨7.39%，16日后上涨的动力有所减弱，并在17日吃到跌幅。

从去年下半年至今的行情来看，医药生物又是跌得最惨的那一拨。截至2月17日收盘，医药生物(申万)年内累计下跌14.06%。2022年，医药行业还有投资机会吗?在本期路演回顾中，将由泓湖投资的基金经理汤诗语为投资者进行解读。

以下为路演实录内容精华部分摘选：

2021年医药行业走势回顾

2021年医药行业呈现出过山车的走势，上半年出现了小幅上涨，其中部分股票的涨幅较大。但在2021年6月份之后，医药行业经历了持续7个月的暴跌，一直持续到2022年的春节之前，此轮下跌的幅度尤为巨大。其中港股医药从最高点回撤的幅度超过50%，A股医药亦超过了35%。

市场对医药行业存在误判

分析造成医药行业暴跌的原因，首先需要澄清市场上对于医药行业的几个误解。

首先，老龄化能否使医药行业实现高增长，是需要打上一个问号的。老龄化会带来全社会在医疗开支上的增长，这点可从英、日、德、加、韩、法、意等多个国家的历史数据中得到验证。

但老龄化对药品开支的正面贡献较小，药品开支的增幅远远不及医疗开支的增幅。其原因可能是，老龄化提升了对医疗服务的需求，服务主要耗费的是人力，而人力的开支无法缩减;而药品本质上是类似于软件的一种产品，它的研发成本很高，但是生产的成本相对于研发而言十分低廉。虽然药品的生产没有软件的复制的成本低廉，但生产10人份的药品和生产1人份的药品，成本上的增加并不大，尤其是化学药;相对于研发的巨额投入，这是一个几乎可以忽略不计的成本增加。

从上述部分发达国家的数据来看，医药行业的GDP增长和整个国家的GDP增长的同步性很强;从国内的角度来看，中国的药品开支占GDP的比例相对于发达国家来说略微偏低;因此，我们认为，医药行业有望实现略快于GDP增速的稳定增长，而非之前市场上认为的高增长，也非现在市场上认为的低增长或负增长。

第二个误解，医保能否支撑大人群下的高药价?

之前一些市场研究认为，某款国产创新药进入医保后也能达到10万至20万元的年费用，但结果却并非如此。

如果从未来老龄化逐渐加深的程度，以及对未来医保收支水平的测算，可知医保系统存在较为明显的压力。国内医保系统运行的原则是：以收定支、收支平衡、略有结余。因此，未来医保系统通过集采、谈判、按病种付费等方式，尽量控制医保开支的增长，是一种更可能出现的情况。因此，“医保能够支撑大人群下的高药价”这一假设成立的可能性不大。

第三，创新药是否等于“十亿元分子”?

美国有一本书叫作《十亿美元分子》，讲述了福泰制药这一在豪门林立的生物科技界跑出的现象级黑马的传奇故事。

那么国内创新生物科技企业能否创造如此传奇呢?

从行业的现状来看，几乎所有患者基数相对较大的靶点都有数家、甚至数十家企业布局，比如CTLA-4、Claudin 18.2等;此前的PD-1的案例就更为典型了;甚至相对较小的KRAS G12C都已有多家企业布局。相当多的小型生物科技企业声称拥有先进的热门技术平台，但与海外相比，差距仍存。另外，还有技术的同质化情况比较严重，临床研究设计缺乏差异等问题存在。最终可能导致，各企业研发出的产品及产品的适应症缺乏差异性，导致上市后竞争激烈、价格被压低、销售额不理想等。

其结论是，近年来成立的小型生物科技企业的同质化程度较高，缺乏差异性，未来发展趋势不乐观。造成这一现象的原因是多重的，比如技术能力、医学能力、临床经验、资本过度投资等方面的因素。

随着资本寒冬期的到来，泡沫期成立的并不具备真正实力的企业被出清，生物科技行业有望迎来更加扎实的发展。

可以说以上市场误解催化出的泡沫，造成了后续7个月医药板块报复性的下跌。

另外有一些持续存在、已被市场所认知的负面因素，比如仿制药的集采、医疗器械的集采等。

一方面，集采大幅降低了仿制药的价格，尤其是单一品种占整体净利润比例较大的公司受到了巨大的冲击，对研发偏弱的公司造成的冲击更大，未来需要转型。之所以冲击较大，核心原因是和海外发达国家相比，此前国内仿制药的价格存在虚高的现象，集采打破了这一泡沫。

另一方面是医疗器械的集采。对冠脉支架的集采击碎了器械不可集采的幻想，同时未来仍有3个以上类别的医疗器械将进行集采，所以医疗器械行业的不确定性也开始增强，相关上市公司的估值因此有所降低。核心原因是国内器械行业的中小公司众多，研发投入较少，产品同质化程度较高，为医保系统提供了杀价空间。

未来看好的方向

未来我们仍看好医药行业的发展，理由如下：

首先，我们认为中国医药市场仍将保持稳定增速，医药行业仍然值得投资，只是投资预期不要放得过高。相对于发达国家，中国医药市场的整体增速预期更高，并且医药开支的基数较大。

我们认为，未来创新药仍然是主要的发展方向。和美国等国家对比，中国的创新药使用仍不足。美国对创新药的处方量不到10%，但对创新药的开支占比超过了80%。而我国仍是以仿制药为主的市场，仿制药的开支占比约三分之二，原研药占比约三分之一，国产原研药占比低于4%。因此从发展空间来看，创新药的未来可以说是不可限量的。

美国的创新药开支偏大，与美国的药品价格高企有关。从国内来看，虽然价格上未必能达到如此高的一个水平，但是创新药的开支占比上升至50%以上的可能性较大，国产创新药在创新药中的占比达到40%至50%也是可能实现的。所以总体上看，国内创新药企业还有数倍增长的空间。

首先，国内部分领域仍存在用药不足的现象。相对于发达国家，中国部分治疗领域的用药存在巨大增长空间。比如，美国癌症患者的5年生存率达到69%，国内目前是40.5%，原因是国内肿瘤患者的用药仍不充分，因此生存率尚有巨大的改善空间，要实现这一目标，医疗和药品的供给都需跟上。

其次，国内创新药研发尚处于发展早期，总体处于“快速跟随(fast-follow)”阶段，但小部分细分领域，如双抗等领域，国内企业的研发进度领先或持平于美国。不过，国内科研机构及企业的新靶点的发现能力仍待加强。

第三，国内对于创新药的支付能力是在持续提升的。

一方面，创新药谈判每年进行一次，医保目录不再长期保持不变。只需药企接受医保局提出的降价要求，出货量就能得到保证。另一方面，地方试点的“惠民保”提升了患者对于高价药的支付能力，进入“惠民保”的部分药品，价格可保持相对高位，利润率得到了一定程度的保证。另外，一些未进医保的自费药如果定合理，销售收入也相当可观。

另外，创新药的出口有望成为国内药企的一个新增长点。优质药品对欧美的出口有望增多，相对物美价廉的药品则有望出口至发展中国家。

结语

以上是2月7日泓湖投资基金经理汤诗语做客排排网路演直播时带来的部分精彩分享。在后半段的分享中，汤诗语详细解读了他所看好的医药行业的几大投资方向，包括大型平台型创新药公司、医疗器械细分、医药销售互联网化等，对于泓湖投资的股票投资策略体系、主要产品也有进一步的介绍。

关键词： A股三连涨 虎年开门红 医药板块 医药行业