大宗商品价格趋稳 “疯狂”CTA业绩大分化

最近，八大策略之间的较量发生了一些反转。自南华商品指数5月中旬开启震荡模式以来，不管是主观还是量化管理期货策略的产品收益都出现了“泥石流”。6月，八大策略中，管理期货策略是唯一一个收益为负的策略，跑输股票策略5.5个百分点，跑输事件驱动策略6.8个百分点。“危机阿尔法”怎么了?

大宗商品价格趋稳，“疯狂”CTA业绩大分化

商品市场近两个月较为动荡。5月，商品市场经历了两周的大幅下跌。5.13-5.26，不到两周的时间，南华商品指数大跌8.40%。6月，商品市场的行情则可以总结为先小幅向上，后区间震荡。中国期货交易所数据显示，从各大期货交易所公布的成交数据来看，较5月，6月商品商场的成交活跃度降低。以成交份额占比最大的上海期货交易所为例，6月，上期所成交量环比减少13.70%，全市场交易总额环比下降7.03%。

私募排排网数据显示，在6月末进行了净值更新的760只管理期货产品(管理人规模在5亿以上)，5月中旬以来，收益为负的产品占比60.31%，超过6成的CTA产品亏钱。有占比将近3成的CTA产品亏损在5个点以上。前段时间还卖到“脱销”的CTA产品为何5月以来的收益表现却不尽如人意?

“问题”出在中长周期CTA产品身上。前段时间他们表现出了狂野的业绩爆发性，近期，则表现出了较高的净值波动性。大宗商品价格5月中旬市场的极速反转并进入宽幅震荡是主要原因。

回顾今年上半年的商品市场，由于疫情消退、需求端复苏叠加全球货币政策仍处于宽松状态，大宗商品延续了自2020年的趋势上涨行情，可以说是胜率最高的资产。其中能源相关品种由于国际油价持续走高，且海外市场有较强的定价主导能力，上涨走势最为稳定。

反观国内黑色板块则出现了由于供给需求错配，产业结构转型等因素引起的商品价格大幅上涨。叠加春节后，股票市场出现剧震，商品市场延续了2020年的火爆，随着股票策略在一季度表现大跌眼镜，期货策略的表现愈加抢眼。

时间进入6月后，大宗商品进入了较为稳定的震荡行情，关于稳定物价的“指导”出现了明显的效果，稳定物价带来的了大宗商品在短期内价格重挫，随后趋于稳定。

这些CTA产品中期给出了显著超额

在投资品种出现明显的趋势特征时，对中长期的量化CTA产品较友好，这类策略一般在震荡行情中表现一般，但遇到趋势性行情时往往可以将收益最大化。而区间震荡的商品市场环境则更有利于中短期的管理期货CTA策略的发挥。

虽然在大宗商品价格趋稳的背景下，“疯狂”CTA整体表现比较平庸，但从中期来看，一些优质CTA产品的确给出了值得赞赏的超额。有相当数量的，来自明汯投资、博普科技、均成资产等多家管理人的CTA产品近三年的收益超过大规模股票策略平均水平。

此外，有一个较为明显的趋势，那就是通过量化方法来做CTA的机构更多。以管理规模大于5亿的私募管理人旗下管理期货产品为样本，那些通过模型来进行决策的玩家正在成为管理期货赛道的主流选手。

此外，“以大为美”的现象在CTA赛道并不显著。从以上CTA三年期业绩靠前的管理人的规模分布来看，5~10亿、20~50亿两个规模区间的管理人分别占比31%、24%，占比排在第三的则是50~100亿区间的管理人。

就CTA管理人和我们的交流来看，由于目前的主流CTA投资方法集中于日频与周频对成交量的需求不是很大，但对持仓量的需求仍然存在，因此规模太小，不利于CTA策略的发挥。另一方面，由于CTA管理规模天生受到策略限制，目前市场上，单个管理人旗下的纯期货产品，规模最大的也就几十亿。

CTA产品还能买吗?保持怎样的期待比较合理?

美国有学者针对投资者收益和资产配置、择时等因素进行了相关性分析。学者们收集了美国市场1977年到1987年十年间82只养老基金季度收益率和资产配置的比例，他们发现，资产配置对基金业绩的解释程度高达91.5%。

在股市动荡的时期，CTA产品往往能充分发挥“危机阿尔法”的属性。因此配一些CTA产品常常被看作资产配置中非常常见的一种分散风险，丰富收益来源的方法。融智私募策略指数相关性研究显示，和其他策略相关度最低的策略是管理期货策略。

CTA产品有其配置价值，随着大宗商品的价格宽幅震荡，CTA产品还能买吗?投资者应该如何进行CTA产品的收益预期管理?

博普科技表示，他们CTA 的核心策略同时交易商品期货和股指期货市场约 50 个期货品种，持仓周期较长，对于CTA策略的长期表现他们是有信心的。

虽然不同年份的表现有所差异，CTA 策略过去几年都是整体能取得正收益的策略类别，CTA 类型的私募产品适合作为资产配置的一部分。与此同时，他们也看好权益资产，而 CTA 策略跟权益类资产有较低的相关性，对于投资者而言，他们预期未来 CTA + 主观或者量化多头类型的产品会有更好的收益风险特性。

稳博投资创始合伙人郑耀表示，对于未来半年行情，全球经济复苏已然进入快速反弹状态，美联储等海外机构对货币政策的调控成为通胀周期是否能长期延续的关键因素。虽然2021年美联储加息概率极低，但加息预期的提前释放也会提前影响大宗商品定价，大幅通胀能否继续延续存疑。

以目前时间节点为基准，大幅快速上涨趋势行情存疑，短期减速上涨是较为符合过往经济规律。中长期是否存在转向，改变为下跌趋势，取决于全球货币宽松是否提前结束，以及经济复苏周期与产业机构转型例如新能源发展等因素影响。

经历了过去一年半以上的CTA趋势行情，众多趋势投资者应当都有了较为可观的利润基础。近期商品波动率明显减小，但商品价格仍处于高位，这也使投资有了分歧的基础，是继续跟随经济规律还是提前布局反转行情，值得投资者思考。对于CTA产品保有怎样的长期收益期待比较合理，

郑耀还指出，以绝对收益为评价标准未必能比以风险收益例如夏普比例等指标更能反映CTA策略的优劣。目前优质的CTA策略2.5-3的夏普是能够达到的。

宏锡基金合伙人、基金经理陈迪强认为期货市场未来波动率大概率维持在相对高位，利于CTA趋势跟踪策略运行。主要是基于两点：

1. 结合全球背景下的各种不确定因素，如疫情、中美关系、中澳关系、中印问题、台海问题等等，对大宗商品价格波动均有较大影响，CTA策略需要的是高波动率行情;

2. 期货市场正处于高速发展时期，期货期权品种不断增加、参与主体和资金逐年增加，期货市场流动性和规模大幅提升，现期货市场保证金已突破万亿大关。CTA策略作为资产配置的重要组成部分，具备资产配置价值和长期投资价值。

他也表示，挑战也有，主要是政策方面的压力。

对于CTA策略的容量，陈迪强表示，目前国内期货市场保证金1万亿左右，股票市场超过80万亿，期货市场相对股票市场，不管是沉淀的资金，还是参与的主体和数量，都是很小的。

目前市场上，单个管理人旗下的纯期货产品，规模最大的也就几十亿，大部分期货策略的管理人CTA产品的规模是10亿以下的，但是长远来看，未来还是有很大增长空间的，主要是国内期货市场正处于高速发展时期，期货期权品种不断增加、参与主体和资金逐年增加，期货市场流动性和规模大幅提升。

他还指出，从长期历史数据看，从市场平均值来说，CTA策略长期年化在10-15%左右，也要看具体产品的策略以及实际使用的保证金比例，也就是杠杆比例。CTA策略跟股票等传统资产的相关性比较低，是值得长期配置的。

关键词： 大宗商品价格 CTA 业绩分化 期货 新能源 收益