私募互认股权开展合作 “借道”扩张

近来，一些一级市场的私募开始筹划进军二级市场做证券基金。业内人士介绍，由于私募行业的一、二级市场经营分离，不少一级机构开始与二级机构以“互认股权”的形式互发产品。据记者了解，尽管这种形式很受机构欢迎，但也有一些二级机构开始“坐地起价”，要求溢价入股，并且PE倍数很高。

专业化运营

经过一段时间的调整，私募基金证券、股权进行专业化经营要求进一步落实。事实上，2014年公布的《私募投资基金监督管理暂行办法》中就明确了专业化营业原则，主要是为了防范利益输送和利益冲突，这也意味着私募基金证券、股权不得混业经营有了法理依据。

2016年2月，中国证券投资基金业协会发布的《私募投资基金管理人内部控制指引》第8条也规定“私募基金管理人应当遵循专业化运营原则，主营业务清晰，不得兼营与私募基金管理无关或存在利益冲突的其他业务”。从2016年9月开始，私募登记系统正式要求新备案的私募机构需在证券、股权中二选一，不得复选。一位从业超过10年的广州资深私募人士对中国证券报记者表示，当前私募总体规模超过11万亿，已经是非常大的体量。如果放任机构咨询、证券、股权一起混业经营，很可能导致机构无法专注投研，不能为客户持续带来利润。设立防火墙制度，机构人员分置进行专业经营，有利于行业良性发展。

互认股权开展合作

随着股权、证券私募基金分离专业化经营的进行，私募行业在2018年出现了一种新的合作模式，即一、二级机构之间发起股权互认，进行产品战略合作。对于出现这种新现象的原因，广州司律股权基金管理公司总经理刘伟杰认为，一方面是由于目前私募股权基金在募集资金方面存在明显的龙头效应，规模小于平均水平的私募股权基金募资出现一定困难;另一方面是因为一级市场和二级市场的估值差距不断缩减，本来只做股权投资的私募基金也有探索新经营思路的需求。

刘伟杰进一步表示，按照监管的要求，私募股权基金想要开展二级市场业务需要新设一只单独的经营团队进行私募管理人备案，两个机构之间不得存在关联交易等利益输送行为。对于一些实力较弱的私募股权基金来说，重新招募一个完整的团队开发二级市场产品的性价比不高。“此时一种基于股权购买或互换的交易需求就形成了。”刘伟杰解释，交易逻辑就是从事一级市场的私募基金对专注二级的私募发起不涉及实控人变更的股权购买，一般来说比例在30%左右，成为第二股东。这样一来双方合作“借道”发行二级市场产品。

这种“借道经营”是否涉嫌规避监管，在合规方面是否存在风险?有涉及资本市场诉讼的资深律师认为，此类经营的法律合规风险不大。根据相关规定，当股东权益超过总股份的33%时，该股东就享有投票权，同时可以进入董事会，参与实际经营;而且，本身二级产品的运作还是由持牌的基金管理人与其专业团队操盘，应该不存在刻意规避“防火墙”。一位从事二级市场交易的人士也表达了类似观点：“这本身属于一种纯市场行为，在实际运营中仍然遵循专业化原则，不会有过多的法律风险。”

对于入股后的利润分配，刘伟杰表示，按照业内此前惯例，产品收入就按实际贡献能力来分成，“如果新进入的合伙人很有影响力，原有的大股东很有可能会放弃应有的一部分利润”。

据记者多方了解，这个自发形成的交易市场当前以私募股权基金主动发起对私募证券投资基金的股权认购为主，而一些私募证券投资基金则开始“坐地起价”。据他了解，由于溢价较高，有实力较弱的股权私募最终放弃了进入二级市场的想法。(记者 覃泽俊)

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