新时代证券：FAI与民间投资增速的背离

民间投资增速回落的原因价格因素拖累民间投资名义增速。1-3月民间投资实际增速较2018年只下降0.4个百分点，下滑幅度没有名义增速(2.3个百分点)那么明显。主要是材料费价格增速从9.4%下降至4.5%，材料费价格增速与生产资料价格增速走势高度相关，一季度生产资料同比增速从4.6%降至0。

分行业来看，制造业、基建、农林牧渔业是民间投资增速回落的主要拖累。民间投资中，制造业投资占比在40%以上，是影响民间投资增速的最大变量。企业资本开支没有启动，随着去产能、环保导致上游企业利润增加、出口等因素对制造业影响的减弱，制造业投资增速下滑，并拖累民间投资增速。从企业盈利、出口等领先指标来看，二季度制造业投资增速或继续下行，不过随着供给侧改革从做减法到做加法，供改行业受抑制的产能可能继续释放，从而形成对冲，从2019年1-3月数据来看，化学原料及化学制品业、石油煤炭及其他燃料加工业、黑色金属冶炼及压延加工业等供改行业投资增速较2018年全年显著回升。

民间投资与固定资产投资增速背离的原因民间投资与固定资产投资增速背离的原因在于制造业和基建。固定资产投资增速从2018年的5.9%上升至6.3%，民间投资实际增速从2018年的8.7%下降至6.4%，两者明显背离，背离程度为2.7个百分点。

首先，制造业对民间投资拖累更明显。民间投资中制造业投资增速从2018年的10.3%降至3.8%，固定资产投资中制造业投资增速从2018年的9.5%降至4.6%，制造业投资对两者均有拖累，但由于民间投资中制造业投资占比大约是固定资产投资中制造业投资占比的2倍，因此制造业对民间投资拖累更大，2018年12月-2019年3月期间，制造业对民间投资拉动率下降2.94个百分点，制造业对固定资产投资拉动率下降1.57个百分点。

其次，基建投资拉升固定资产投资增速，但拖累民间投资增速。基建投资占民间投资比例不到10%，而占固定资产投资比例在20%左右，但由于民间投资中基建投资增速从4.5%显著回落-5.1%，固定资产投资中基建投资增速从3.8%回升4.4%，一升一降导致两者分化明显。根据我们测算，2018年12月-2019年3月期间，基建对民间投资拉动率下降0.77个百分点，基建对固定资产投资拉动率上升0.1个百分点。逆周期政策下，为何民间投资中基建投资增速在下降?其原因可能是逆周期政策初期，政府投资最先改善，而民间资本可能仍受到融资约束。

综上，对于民间投资与固定资产投资增速2.7个百分点的背离，制造业和基建贡献率合计为82.6%。

风险提示：政策落实不及预期

关键词： 新时代证券 FAI 民间投资