平安证券：中国国际收支结构可能反转及潜在影响

核心摘要1)2015年至今，中国的经常账户顺差无论是绝对规模还是相对占比均呈现出持续下降趋势，并可能在2019年转为全年逆差;2)2015年至今，中国非储备性质金融账户呈现出由较大规模逆差转为较小规模顺差的特点，且证券投资项下净流入所扮演的角色日益重要。展望未来，直接投资项与其他投资项下的资本流动可能呈现出双向波动特征，而受到中国政府加快开放国内金融市场与金融机构影响，证券投资项下的资本净流入则可能呈现出持续上升特征;3)从2019年起，中国国际收支结构将发生重要反转，可能出现经常账户逆差与非储备性质金融账户顺差的全新“一逆一顺”新组合;4)在未来，中国国际收支可能在“一逆一顺”与“双逆差”之间交替，这将加剧中国央行货币政策操作的难度，也将进一步提高人民币汇率与国内资产价格的波动性。适度的资本账户管制将是稳定中国国际收支状况、捍卫国内金融市场开放成果、避免系统性金融危机爆发的最后防火墙，中国政府应该在相当长的时间内保留这一重要的政策工具。

2019年3月底，国家外汇管理局公布了2018年全年的国际收支数据。2018年延续了2017年的国际收支双顺差格局，全年经常账户与非储备性质金融账户的顺差分别达到491与1306亿美元。从季度数据来看，2018年经常账户与非储备性质金融账户出现了有趣的此消彼长型对称性格局：2018年第一季度至第四季度，中国的经常账户余额逐季上升，分别为-341、53、233与546亿美元，中国的非储备性质金融账户余额逐季下降，分别为989、300、140与-123亿美元。2018年四个季度的误差与遗漏项均出现资本净流出，全年累计规模达到1602亿美元，且下半年净流出规模(1104亿美元)显著高于上半年(498亿美元)。国际储备在2018年上半年累计增长了501亿美元，而在2018年下半年累计下降了312亿美元。与2018年上半年相比，2018年下半年呈现出非储备性质金融账户顺差下降甚至逆转、错误与遗漏项净流出加大、国际储备由升转降等特征，这均与2018年下半年人民币兑美元汇率显著贬值有关。

回顾多年以来中国国际收支数据的演变，我们可以发现，从2015年起至今，中国国际收支结构似乎正在发生如下重要的结构性变化：

第一，2015年至今，中国的经常账户顺差无论是绝对规模还是相对占比均呈现出持续下降趋势，并可能在2019年转为全年逆差。2015年至2018年，中国经常账户顺差分别为3042、2022、1951与491亿美元，经常账户占GDP比率分别为2.8%、1.8%、1.6%与0.4%。在2018年第1季度，中国更是在2001年第2季度以来首次出现了经常账户逆差。

关键词： 平安证券 国际收支结构