天风证券：未来牛股将更多诞生在中盘成长股中

在去年12月的年度策略《纲举目张、执本末从》中，我们确立了全年金融“守正”、成长“出奇”的配置策略，并提出了“中盘成长股凤凰涅槃”的观点。

1、为何是“中盘”成长股？

2月中旬以来，在风险偏好的推升下(机构换仓+政策转向)，很多中小股票纷纷触底反弹，成长股突破的方向以有想象空间、短期不需要业绩兑现的板块为主，比如工业互联网、半导体、5G、大数据云计算，除此之外，也不乏一些“散乱差”的股票跟着一起涨，让人多少有些看不明白。这些股票赚的是估值提升的钱，或者说是情绪的钱，相应地波动也比较大。

但是，中期来看，成长风格的延续，还有赖于业绩的支撑。相对业绩的变化是决定风格的一个关键变量。不管是中证500、还是创业板指，这些以中盘成长股居多的指数，业绩相对沪深300的剪刀差与过去两年相比将出现明显的收窄，甚至反向变化，但是很多中小股票在失去了外延并购的支撑后，业绩会依旧很差。因此，过去两年市场极度偏向于以沪深300为代表的大盘股的风格，将逐步向以创业板指和中证500为代表的中盘成长的风格迁移。

另一方面，在14-16年货币宽松环境下，过惯了舒服日子的中小企业，在面对融资收紧、增发受限、股权质押门槛提升的金融紧缩的现状时，苦日子可能才刚刚开始。国家补贴、优惠政策、人才流动，等等资源都将偏向于有自主创新能力或是行业内具备显著优势的科技类和高端制造类企业，京东方就是典型的代表。在贸易战的档口，更是如此，经济转型、制造业崛起、加强进口替代能力，从美欧的技术封锁中走出一条光明大道，还是得靠踏实肯干的龙头企业带领，而不是几张漂亮的PPT。

过去两年，在供给侧改革和环保督查做减法的过程中，传统行业经历了集中度的加速提升，传统行业的龙头上市公司股价也表现最靓眼;未来几年，支持新经济发展是做加法的过程，资源将向各个细分领域的龙头科技或制造类公司集中，市值在200亿左右的细分领域龙头将会迎来集中度提升和快速长大的最好时代。

最后一点，伴随着BAJT和其他独角兽的回归A股，存量中小股票的估值将出现进一步的分化，没有业绩的散乱差将继续被冷落，而真正具备优势的细分行业龙头可能会被给予更高的估值溢价。目前市值在100亿以下的公司已经接近2400家，更多小公司将被投资者所淘汰，留下来的中大型公司会得到更多资金的关注。

2、怎么界定A股的大、中、小盘？

以2018年4月2日数据对A股3000多家上市公司的市值做了一个划分，分别以100亿和300亿为界划分小盘、中盘和大盘。

大盘股是300亿市值以上的公司，大概有306家，占比为9%，自由流通市值为11.2万亿元，占比为51%。

中盘股是100-300亿市值的公司，大概有778家，占比为23%，自由流通市值为5.6万亿，占比为25%。第二级公司数量大约为第一级的两倍，自由流通市值为其一半。

小盘股是100亿市值以下的公司，大概有2355家，占比为68%，自由流通市值为5.4万亿，占比为24%。

大盘股、中盘股、小盘股公司家数的比例大概是1：2：7，自由流通市值的比例大概是2：1：1。

3、一季度大中盘更优，但2月9日后小盘股更强

在上述关于大中小盘的定义下，我们对2017年的市场风格进行了分析。

2017年A股市场明显呈现以大为美的风格，并且股票表现与其市值呈明显的反向关系。我们从分层统计数据也可以直接的发现这一点，无论是涨跌幅的平均值、还是中位数，300亿市值以上的大盘股表现都是最好的。

观察2018年一季度，仍然是大中盘股占优，300-600亿的大盘股和150-300亿的中盘股表现最佳，600亿以上的大盘股出现了调整。150亿市值以下的中盘和小盘股表现还是最差的。

但2月9日以后，市场确实转向了以小为美，100亿市值以下的小盘股表现最强，市值越小表现越好，600亿市值以上的大盘股涨幅均值和中位数都出现了负数。

我们在前期的报告中对这种风格的切换给出了解释。第一，超跌反弹小股票近期涨幅居前的主要动力。我们提出成长股三级驱动第一动力是风险偏好回升，也是在看到那波小股票惨状后提出的。很多股票经过两年多的下跌后在底部平台上运行了几个月，在2月上旬的下跌中又出现了恐慌式的下跌。当然监管层对股权质押新规的缓解、流动性环境的改善是小股票超跌反弹的起因。第二，市场环境及预期的变化导致机构投资者换仓也是这波小股票表现更好的重要原因。

4、中盘股的性价比已经接近大盘股，小盘股仍然明显偏贵

4.1 中盘股已和大盘股估值接轨

除600亿市值以上的超大盘股外，300-600亿市值的大盘股整体的PE(TTM)已经达到34倍，而150-300亿、100-150亿市值的中盘股PE(TTM)分别为37倍和39倍，两者之间已经基本接轨。从市净率的角度看，情况也差不多。

4.2 中盘股的盈利能力和增长并不弱于大盘股

中盘股ROE中位数要略低于大盘股，但ROIC还要略高于大市值公司，其中150-300亿市值的公司ROIC中位数最高。这主要是因为大盘股的资产负债率要高于中盘股，杠杆要略高一些。

中盘股过去三年扣非净利润年化增速中位数与大盘股基本接近，其中150-300亿市值中盘股该数据为21%，与300-600亿市值的大盘股相等。

4.3 市场对中盘股挖掘程度还有提升空间

从卖方研究的覆盖来看，不仅对大盘股做到了几乎全覆盖，而且中盘股的覆盖率也达到80%，小盘股覆盖率也在40%以上。

不过从覆盖频次来讲，中盘股的覆盖频次相比大盘股仍然偏低，每家公司平均覆盖频次在7-10次，相比大盘股的13-17次还有提升空间。

5、未来牛股将更多诞生在中盘成长股中

根据以上统计结果，中盘股的估值已经与大盘股接近，且盈利能力和增长能力也基本接近，所以我们认为中盘股的性价比已经显现，尤其是150-300亿市值的中盘股。

考虑到中国经济进入了创新驱动发展的新时代，新经济领域还有许多成长性机会。而600亿市值以上的大盘股大多处于传统行业，并且已经取得了较高的市场占有率，未来的成长空间有限，而中盘成长股的发展空间则要大得多，所以在同等估值水平下，中盘股的吸引力可能更大。我们认为未来的牛股会更容易诞生在中盘股中。

5.1 中盘股有哪些行业特征？

从中盘股的行业分布来看，超过半数集中在医药生物、化工、电子、计算机、传媒、电气设备、房地产、机械设备、公用事业等9个行业，除房地产外都是多样性强的行业，具有较多子行业。要挖掘中盘股，这些行业中可以多看看。

5.2 该怎么挖掘？

有一类中盘股是细分行业龙头，像顺网科技(300113)、视觉中国(000681)、华策影视(300133)、阳光电源(300274)、国轩高科(002074)、华天科技(002185)、北方华创(002371)、清新环境(002573)、石基信息(002153)、捷成股份(300182)等。这类公司在细分行业居于领导地位、盈利能力较强，并且大部分公司估值合理，是值得重点关注的。

还有绝大部分中盘股是所属行业中的二线、或者三线品种。在快速成长的行业中，二三线公司也能分享行业成长，甚至相对行业有超额表现，并且有可能成长为新的龙头。对于这类公司，在具有安全边际的估值环境下买入，也是可以取得较好收益的。

风险提示：新经济发展出现反复、金融环境过紧导致成长股承压。

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