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阿尔法工场特邀研究员 外资或引燃A股第二轮行情

作者为阿尔法工场特邀研究员

(本报告中的信息均来源于公开资料,不构成任何投资建议)

3月7日摸高3129点(上证综指)后,迄今一周多时间以来, A股本轮“小水牛”行情陷入了震荡模式之中。

行情将如何发展?

阿尔法工场作为对本轮行情轨迹追踪最紧密的机构之一,在每个重要节点,均即时作出了较为精准的前瞻性分析:

1月9日:《A股2019核心主题:新基建》;

2月18日:《点燃A股春季行情的风来自哪儿?答案是:外资》;

2月21日:《从柔性屏到芯片封测,A 股“春季躁动”主线浮出水面:“低股价+科技题材”》;

2月26日:《大机构踩踏式进场,A股“小水牛行情”会走多远?》;

2月28日:《“多元金融”进入价值发现新时期》;

3月8日:《券商凶猛:预期与业绩的自我强化》。

在本轮行情进入震荡模式、板块切换之争再起的当下,对于A股未来一个时期的走势,我们判断认为脉络依然清晰:

大道至简,只要有能够引燃市场热情的充裕增量资金入场,便有牛市的持续。

在经历当前的震荡整理之后,A股行有望展开第二轮行情,而引燃新一轮行情的“风”仍将是外资——

区别在于,第一轮是2000亿元左右规模的主动型外资增量资金,第二轮则是由6000亿规模以上的被动型外资资金(指数基金)担纲主力。

6000亿被动资金即将建仓,外资或引燃A股第二轮行情

 

01 6000亿被动型外资即将驰援A股

决定行情高度的资金面——新的增量资金即将注入A股,而最为明确的来源将是明晟(MSCI)、富时罗素(FTSE Russell)与标普道琼斯(S&P Dow Jones)这世界最大的三家指数基金:预期流入A股资金总额在6000亿元人民币以上。

【1】MSCI。

MSCI作为一个时期以来中国投资者最熟悉的海外指数提供商,2月28日已经确认将大幅提高A股权重:从5%增至20%,并计划在今年5月、8月以及11月分3步执行。即:

5月,从5%增加至10%,同时以10%的纳入因子纳入中国创业板大盘A股。

8月,从10%增加至15%。

11月,从15%增加至20%,同时将中国中盘A股(包括符合条件的创业板股票)以20%的纳入因子纳入MSCI指数。

根据MSCI测算,在A股纳入因子提升至 20%后,中国 A 股占 MSCI新兴市场的权重将由 0.71%提升至 2.82%。以每5%的因子纳入A股,带来的资金大约是220亿美元。

而此番A股纳入的因子提升至4倍,直至20%扩容线完成,预计来自MSCI的海外增量资金将累计达857亿美元,约合5747亿元人民币。

图1:不同纳入比例的MSCI流入资金测算

 

(资料来源:MSCI,长城证券,点击可看大图)

 

(资料来源:MSCI,长城证券,点击可看大图)

【2】富时罗素。

2018年9月27日,全球第二大指数提供商富时罗素宣布,将把A股纳入其旗舰指数,第一阶段的纳入因子为25%,分三个时点生效,分别为2019年6月24日,2019年9月23日,2020年3月23日

根据预期,从今年6月至2020年3月,来自富时罗素的海外增量资金总额累计约为100亿美元左右,届时富时新兴市场指数中A股权重将达到约5.5%;同时,在接下来的3至4年内,随着纳入比例的增加,将有额外的500亿美金进入A股。

【3】标普道琼斯。

2018年12月5日,全球最大的指数提供商——标普道琼斯指数公司正式对外宣布,将可以通过沪港通、深港通机制进行交易的合格中国A股,纳入其有新兴市场分类的全球基准指数。纳入将自2019年9月23日市场开盘前生效,分类为“新兴市场”(Emerging Market)。

2019年1月,标普道琼斯指数初筛名单出炉,1241只A股入选。

迄今标普道琼斯指数公司尚未明确具体的资金金额,根据国内研究机构预期,该部分增量资金规模有望达到1000亿元人民币。

6000亿被动资金即将建仓,外资或引燃A股第二轮行情

02 主动型外资增量资金仍可期待

最近关于外资的话题,传播最广的莫过于大族激光(002008)(SZ:002008)被买爆的新闻。

在外资的抢筹大戏下,近期业绩表现挣扎的大族激光年内涨幅超过40%。截止到3月5日,外资对大族激光的持股已经超过28%的上限,深港通已经暂停接受外资买盘。

图2:大族激光被外资买爆

(资料来源:Wind,点击可看大图)

(资料来源:Wind,点击可看大图)

针对于此,外资机构甚至公开发声呼吁提升30%的持股上限。

2002年,A股首次通过QFII(Qualified Foreign Institutional Investors)对外资开放直接投资权限;后又于2011年启动RQFII(RMB Qualified Foreign Institutional Investors)。2014年和2016年分别启动的沪港通和深港通进一步拓宽了境外投资人参与A股的通道。今年1月份,QFII扩容到3000亿美元。

在金融业的对外开放有望进入更深层次阶段的预期,以及外资通道愈发顺畅的背景下,我们认为,外资持股比例料将趋势性上升,将有超乎当前市场预期的主动型外资增量资金持续入场。

对于这一观点,主要支撑逻辑如下:

【1】A股过于被低配。

中国作为世界第二大经济体,连续5年对世界经济增长率贡献超过20%,股票市值总量在全球股票市场中排名达到第二,仅次于美国股市,然而在全球资管机构的配置中占比较低。

通过分析贝莱德跟踪MSCI全球指数ETF的配置结构,可以看到含中概股的中国股票市值全球占比仅为3.53%,A股的市值权重仅为0.1%,远低于美国的55%和日本的8%。

图3:A股全球存在感弱

(资料来源:贝莱德,点击可看大图)

(资料来源:贝莱德,点击可看大图)

从全球资管机构的配置来看,根据WillisTowers Watson的数据,2016年全球资管规模是81万亿美元,其中投资中国占比1.31%,即仅为 1.06万亿美元。从大类资产配置角度,A股由于低相关性的特征有助于分散组合风险,可以成为外资机构全球资产配置的重要选择。

图4:A股开放程度加深

(点击可看大图)

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【2】短期外资获利出逃无需担心:便宜就是硬道理。

年初至今,上证综指上涨已超20%,外资重仓票更是获利颇丰,因此市场担忧短期外资获利出逃。

短期外资的确可能略降部分仓位,外资重仓票,其占股比重近一周有所下降,但定义为“出逃”不甚合适。考虑到外资考核周期长、资金成本低,因此久期更长,高换手率的交易行为并不是外资的禀性。

理解外资更重要的方式,是站在全球化资产配置的高度。虽然经过年初以来的强劲反弹,A 股市盈率水平仍仅为13 倍,反观美股即使在经过2018 年持续调整之后,其市盈率水平仍接近20 倍。

“便宜”就是硬道理,如果再考虑到中国经济潜在增速仍远高于发达国家水平,这一估值更加有吸引力了。因此,也就不难理解为什么从2018年10月以来,桥水基金高调看多A股,最近的查理芒格在Daily Journal年会上表示“对中国股票市场依然非常看好”、“中国的机会比美国的机会多”。

图5:全球对比来看,A股仍相对便宜

(点击可看大图)

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此处需要指出的是,“外资出逃”的担忧甚嚣尘上,与我们国内机构的熊市思维有着莫大(博客,微博)的关系:在春节之后的第一轮行情中,在2000亿规模左右的外资增量资金入场引爆市场后,场外踏空的大公募、私募资金其后跑步进场的现象正是例证。

可以预计,随着更为巨量的海外资金涌入,A股即将呈现空前的“内资VS外资”的博弈景象,这将对国内机构的定价权能力形成前所未有的考验。

【3】未来5到十年,A股每年都将有巨额外资涌入。

那长期来看,外资又能带来多大的体量的资金呢?

根据人民银行统计数据,2013年12月份,外资持有境内股票金融资产仅3448亿人民币,到2018年12月份,这一数值已经翻了接近两番到了11517亿元。

图6: 过去5年,外资持有境内股票资产持续提升

(资料来源:中国人民银行,点击可看大图)

(资料来源:中国人民银行,点击可看大图)

截止到今年3月1日,外资持有A股自由流通市值的3%左右;若未来进一步上升到20%(补充:日本达到30.3%、中国台湾达到27.3%、韩国达到15.9%),预计外资持有A股市值有望达到5万亿左右,较2018年底的1万亿,仍然有巨大的空间。

5-10年后,外资有可能成为最大的持股机构类别,按照10年测算,每年新增资金将平均高达4000亿元。

6000亿被动资金即将建仓,外资或引燃A股第二轮行情

03 投资者如何把握这只“外资牛”?

《孙子兵法》告诫我们:知己知彼,百战不殆。作为A股越来越重要的玩家,我们有必要更加了解这个无处不在的新玩家——外资,进而有效把握这只“外资牛”。

【1】中国投资者需要建立全球化视野。

由于A股外资参与度持续提升,而外资又都是全球配置的,所以国内股票市场与海外的联动性将越来越大,不管是估值水平国际比较、主要央行流动性操作、全球风险偏好等都将成为A股的重要的“场外因素”。

作为投资人,以后可能加班将会更多,比如近期要关注美联储的“缩表”、英国脱欧、欧央行TLTRO等等。可能以后炒股人士电话里谈论的不仅仅是“几十个亿的大生意”,还将成为“全球政府首脑”。

【2】外资的偏好不可不知。

扎堆消费,是外资的第一大特征。从2019 年前两个月的情况来看,外资的增持方向仍消费和银行。外资持有市值前5 大个股的情况来分别是贵州茅台(600519)(SH:600519)(占流通A股比重9%)、中国平安(SH:601318)(7%)、美的集团(SZ:000333)(16%)、恒瑞医药(600276)(SH:600276)(13%)、格力电器(000651)(SZ:000651)(11%)。

另一愈发明显的特征是买入“中国特色”。“中国特色”主要指具备本土优势行业和特色产业。

白酒代表贵州茅台(600519)自然不用多说,近期被买爆的大族激光,也是一个鲜明的例证,激光装备并不是中国独有,但是大族激光是毫无争议的本土优势产业,因为大族激光面对的下游是全球产值最大的中国制造业企业。回顾中国台湾,其股票市场国际化期间,外资同样偏好其半导体等出口型优势行业。

因此,不仅仅只是大消费,其他细分领域也有可能获得外资高度青睐。

标的选择上,行业绝对龙头或细分领域龙头是“心头肉”。28个申万一级行业中,外资持仓规模最大的标的,有20个是行业绝对龙头(最大市值)。其余的也基本都是在细分行业具有领先地位的企业,如上海机场(600009)和招商银行。

除了看好龙头外,另外一个特征是“小妖票”对于外资来说十分难以跟踪,流动性问题又大, 长期来看不具备研究和买入的性价比。

【3】高频跟踪外资的方法

如前文所述,在指数基金这类被动投资之外,外资进入A股目前最主要的方式是QFII/RQFII和陆股通(即沪深港通)。目前陆港通已经取代前者成为主流。至2018 年末外资通过陆股通持股的比例达到近6成。

港交所每天都会更新陆股通数据更新,具体到个股,包括资金流量、持股明细等内容,相关数据可以在wind直接查看。

QFII/RQFII一般通过上市公司的前十大股东跟踪,相关数据体现在个股发布的季报中,无法高频跟踪,而且未进入前十大的持仓无法统计。

图7:陆股通已经成为最重要的外资入A渠道

(资料来源:Wind,点击可看大图)

(资料来源:Wind,点击可看大图)

【4】创业板关注度提升。

在2月18日阿尔法工场发布的《点燃A股春季行情的风来自哪儿?答案是:外资》报告中,我们就曾提到:MSCI有望纳入创业板,创业板市值/流通市值居前的个股受到关注更多,且有部分被动加仓,可能存在补涨机会。并整理了创业板流通市值和总市值排名前20的个股。

在我们整理的前20名单中,有17个进入了此次的MSCI的创业板扩容(注:总计扩容27支创业板股票):

图8:创业板市值和流动性较好个股

(资料来源:Wind,标黑为此次扩容增加的创业板标的,点击可看大图)

(资料来源:Wind,标黑为此次扩容增加的创业板标的,点击可看大图)

而2月28日MSCI公布了纳入成分股调整结果:421只成分股中纳入了27支创业板股票。这也表明外资以后将更多的关注创业板相关股票,对应标的应该引起大家的重视。

图9:MSCI新纳入创业板股票一览

(资料来源:MSCI官网,点击可看大图)

(资料来源:MSCI官网,点击可看大图)

【5】不容忽视的过热风险:由大族激光被买爆引发的担忧。

根据目前的规定,外资持股比例上限为30%。大族激光被买爆同时被剔除MSCI指数,导致大家对过热的外资股票交易层面风险的担忧增加。

我们认为短期的确应该回避相关风险。除大族激光外,目前外资持股比例超过20%的有美的集团、上海机场(SH:600009)和聚光科技(300203)(SZ:300203)。

2012年6月,外资持股比例上限从20%上调到30%;如上文所言,如果越来越多的个股接近30%,不排除再次上调持股上限。但是在这一猜想落地之前,不建议追高。

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